（报告出品方/作者：中信证券，袁健聪，汪浩，吴威辰）
缘起：便携式储能龙头，优享行业红利
充电宝起家，转型便携储能龙头
公司起家于充电宝ODM业务，已转型全球便携式储能龙头。华宝新能成立于年7月，期初主要从事充电宝的国际ODM业务。年开始，公司向便携储能业务转型，逐渐推出“Jackery”“电小二”两大品牌，主营便携式储能产品与太阳能板，辅助销售充电宝等产品。年，公司便携式储能产品及太阳能板营收分别为18.4亿元和4.4亿元，是全球便携式储能龙头。
便携式储能持续高增，盈利能力表现优异
公司作为行业龙头，受益便携式储能快速增长。-年，华宝新能营业收入从2.1亿增长至23.2亿元，年均复合增速达.2%；净利润从万提升至2.8亿元，年均复合增速达.0%。年，公司营业收入同比增速达.4%，但同期归母净利润仅提升19.6%，主要因为电芯等原材料采购价格上涨以及“新冠”导致运输费用上升。年前三季度，公司实现收入22.3亿元，同比+44.3%，实现归母净利润2.55亿元，同比+19.7%。总体来看，公司过去近5年收入、利润呈现爆发式增长趋势，便携式储能处于爆发期，公司作为行业龙头，优先享受行业红利。
便携式储能产品、太阳能板占比不断攀升；充电宝业务规模持续缩减。年，便携式储能、太阳能板以及充电宝产品的营收分别为18.4亿、4.4亿与0.02万元，分别占比79.3%、19.0%与0.0%，便携式储能产品成为主要收入来源。-年，三类产品的复合增速分别为.1%、.3%、-94.6%。受益于行业的持续景气，华宝新能顺应市场需求，自主研发并多渠道推广高盈利的便携式储能产品，并逐渐减少充电宝ODM代工销售的低盈利业务，业绩出现大幅提升。太阳能板作为便携式储能产品的配套产品，复合增速更高，公司为提高两种产品配套销售比例也有价格让利催化。
公司处于行业业绩兑现期，整体毛利率处于提升趋势，年以来短暂下滑主要受原材料价格影响。年到年，公司整体毛利率从33.0%提升到56.1%，主要因为公司便携储能品类受益产品结构升级和规模效应等毛利率持续提升，尤其是-年毛利率从42.7%提升到57.8%，累计提升15.1pcts。年，因原材料成本提升，整体毛利以及便携储能产品分别下滑8.8pcts/8.2pcts至47.4%/49.5%，接近年水平。
公司期间费用率较高，主要受销售费用波动影响。-年前三季度公司销售费用率分别为26.4%/21.2%/24.4%/25.8%，为公司主要费用支出。公司以线上销售模式为主，且主要聚焦于海外市场，为扩大份额需要持续投入宣传营销费用。年公司管理费用为6.9%，相比年10.2%下降3.3pcts。年12月，公司实际控制人对员工实行股权激励，计入公司管理费用1,.5万元，之后管理费用率持续下降。公司财务费用占营业收入比重较低，对利润影响较小，年财务费用较年显著降低，主要系年美元相对人民币升值，公司汇兑收益增加。与年财务费用增加主要由于美元对人民币贬值，汇兑损失增加所致。
公司激励充沛，股权结构合理
公司的股权结构合理，激励充沛。公司实际控制人为孙中伟、温美婵夫妇，合计持股24.12%。控股股东为钜宝信泰，直接持有公司32.02%的股份。公司重视员工激励，同步分享公司成长价值，已通过嘉美盛、嘉美惠作为员工持股平台分别实施股权激励：年12月通过嘉美盛，嘉美惠层面授予激励对象间接股份共万股，股权激励费用共计1,.6万元；年12月通过嘉美盛平台授予激励对象共81.3万股间接股份，股权激励费用共计.4万元。
行业空间：蓝海市场，持续高增
便携式储能：灵活补能设备，优在“便捷”
大号充电宝，优在“便捷”。便携式储能，又称“大号充电宝”“户外电源”，是内置锂电池、可配套太阳能板使用的小型储能设备，具有多次循环充放电、适配广泛、安全便捷的特点。便携式储能中小功率产品电池容量在-wh区间，接口丰富，可支持99%的数码产品充电，户外约可使用1-2天。大功率产品或串联上加电包，带电量在-0wh区间，可为电煮锅、电磁炉等供电。以功率为w的电磁炉为例，可支持40-分钟烹饪，较好地满足大功率设备灵活用电需求。除提前充电外，便携式储能亦可配套太阳能板使用，太阳能板单片输出功率在60w-w之间，以便当电池电量用尽时，在户外利用光伏对储能进行充电，组成小型太阳能发电系统，实现持续离网发电，延长电源续航时间。
户外活动+应急备灾是目前主要场景。便携式储能因携带方便+容量远大于普通充电宝，主要场景分布在户外活动和应急备灾。具体来看，1、户外场景：如自驾游、户外露营时为数码产品、小家电等供电，包括音箱、手机、电脑、投影、摄影以及风扇、车载冰箱、无人机等设备，还可应用于外景作业、勘探检测。带电量1度以上且输出中小功率时，电源使用可维持2-3天，匹配短途用电痛点。目前，户外活动热情高涨+数码家电产品升级，便携储能的户外应用需求最大，典型如美国市场，其年总需求占全球的47.3%。2、应急场景：如室内停电应急、室内聚会补电、小型抢险救援等。日本灾害多发，民众应急备灾意识强，其年总需求占全球的29.6%。中国消费市场在年左右快速起步，主要因为户外活动文化逐渐流行+部分家庭备电使用。
海外家庭储能需求高增。家庭储能指带电量3度以上的大型户用储能设备。家储由最初的柴油发电机解决家庭应急用电的场景演化而来，现在逐步发展为锂电池主导、配套太阳能板实现自发自储自用的储能系统，应用于离网家庭自发电、储电备用和峰谷电价套利。由于国内电网稳定+家庭储能单价较高，目前海外为主力消费市场。产品组成为锂电池储能系统+户用储能解决方案一体化。
目前，便携式储能公司基于现有产品正在向大容量、大功率的家储延伸，如正浩科技、华宝新能等，均先从美国市场开始起步。延伸动因一：两种储能在技术、产业链分布上具备协同效应，大功率产品转型家储的技术跨度不大。便携式储能与家庭储能都采用锂电池充放电，上游电池、电芯、逆变器为主要元器件，技术较为成熟，产业链也具备协同。部分厂家正在布局大功率产品，拥有3度电以上便携储能的公司拓展到家庭储能领域技术跨度不大。
延伸动因二：都属于类消费电子产品，且同属电源品类，ToC应用端品牌认知、渠道运营协同。便携储能和家庭储能产品属性相近：1、客户多为ToC，消费属性强，因此品牌打造和渠道运营尤为关键；2、产品功能相似，都是提供电池实现充放电+存储，因此品类属性相同，“安全”“便捷”“时尚”等品牌认知可以协同。延伸动因三：家储行业空间大于便携式储能，且行业初期新进入者尚存机会。碳中和*策下，风光装机量提升增大电网供电波动性和电价，家用光伏+储能实现自发自用，具备功能和经济性意义，后续行业空间大于便携式储能。且家储行业初起，格局未定，新进入者机会尚存。
市场空间：蓝海市场，持续高增
1.便携式储能：百亿市场，五年五倍+便携式储能属于利基市场的爆发，于年开始起量。短暂几年发展，便携式储能凭借安全便携、容量功率大、适配性广泛等诸多优点，精准匹配了电源市场的痛点，广泛覆盖户外活动、灾害防备等场景，市场规模快速增长。便携式储能市场渗透率低，未来增量可观。GGII统计数据显示，年全球便携式储能设备出货量达.8万台，预计到年全球便携式储能设备的出货量将达到万台，5年CAGR+45%。年全球便携式储能电池出货量为1.3GWh，预计到年出货有望达8.4GWh，5年CAGR+45%。年全年规模达到.3亿元，预计到年，全球便携式储能的市场规模将会超过亿元，5年CAGR+48%。
2.太阳能板：搭配便携式储能产品，潜在市场规模达亿。太阳能板辅助便携式储能产品实现实时充放电。预期大、中功率便携式储能产品的占比从年的3%、22.2%分别提升至稳态的30%、50%。WH的便携储能产品需要配置W的太阳能板，搭配购买的比例在40%，售价1元。因此，预期年与稳态的新增市场规模分别为91.8亿和.6亿，稳态下市场规模达到亿。
3.家庭储能：海外高昂的电价推动家庭储能快速发展。年，光伏+储能的度电成本在0.16美元/KWH，接近美国水平，远低于日本与欧洲市场的度电成本。随着电价上涨以及光伏自发自用经济性的提高，家用光伏+储能应用需求市场旺盛。预计-年海外家庭储能复合增速达58.4%，年海外用户侧储能新增规模将达到24.5GW（功率）/49.0GWH（容量）。
行业格局：份额初定，聚焦技术、品牌龙头
便携式储能：聚焦品牌、运营、技术领先公司
1、品牌：线上流量精准触达，品牌认知提升议价权。品牌壁垒已现，先发优势提高定价能力。便携储能“安全”“便捷”“稳定”的产品特点具备消费者品牌属性，品牌打造尤为关键。部分早期做OEM厂商缺乏C端营销能力，利润空间狭窄。龙头企业大多打造自主品牌，从设计风格、安全品控入手，注重产品力与品牌力的竞争，形象深入人心。华宝开辟国内“电小二”与海外“Jackey”双品牌，高颜值、小巧轻便；正浩产品科技感强，技术顶配对标高消费群体；安克创新为消费电子跨境零售巨头，在C端树立起良好的产品口碑和品牌印象；德兰明海Bluetti的设备外观稳重，结实耐用，性价比高。
线上运营精准触达消费者，以流量带动销量。便携储能M2C销售模式+消费品牌属性，凸显C端消费者触达的重要性。各大企业不仅在电商渠道、自媒体平台投放广告，还通过签约赞助、KOL合作等引流，提高曝光率，私域流量反哺电商销售。例如华宝签约“侣行夫妻”为其宣传，培育消费者心智，提高户外圈品牌知名度。
2、渠道：全球运营布局能力，线上线下结合。便携储能行业品牌运营为王，目前ToC端电商销售为主要渠道。超过90%便携储能产品由中国品牌出货或ODM/OEM厂家代工，主力消费市场在美日欧且购买人群相对分散，所以销售模式侧重大电商平台，比拼流量、外观和客户忠诚度。营销渠道以线上B2C跨境电商为主，少量入驻线下大型商超由于部分地区（东南亚等）电商运营、物流配送欠发达，厂家正在采用经销、代理等拓展渠道，因地制宜进驻大型商超、卖场等，线上线下齐发力。
3、技术：入门壁垒不高，做精尚需功夫。便携储能的核心技术主要涉及两方面：借助逆变器实现直流储电交流供电，以及较高的散热需求确保产品的安全性。尽管便携储能的产品体积相对较小，但是集合了电芯、控制系统和热管理模块，所以产品需要比较优秀的集成能力以应对过充、过放、过载形成的短路等问题。入门技术壁垒不高，供应链较成熟。产业链上游三元电芯、逆变器、电池外壳、电池模块等零部件供应相对稳定，小企业亦可进入行业。但单纯的零部件组装难以形成产品竞争力，部分企业正在考虑自研自产，掌握核心零部件技术，以掌握供应链优势+控制成本+增强盈利能力。由于储能产品安全边界零容忍，锂电池储能仍处于发展早期，技术有待改进，做精尚需功夫。
便携储能相对于小型充电宝的电池密度大、带电量高，海外储能安全认证周期长，先发企业具备优势。锂电储能行业中，资质认证是准入门槛，尤其在海外成熟市场，只有具备相应资质才能获得客户认可。储能海外销售主要产品通过国际IEC、欧盟CE、欧洲VDE、美国UL、澳洲CEC、日本JIS、联合国UN38.3等，安全认证最长需耗费16周。考虑到产品开发、标准认证以及渠道建设周期，预计市场开发周期1年以上，先发公司具备渠道壁垒优势。
太阳能板：N型电池前景广阔，搭配太阳能版格局分散
太阳能板需着重